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財(cái)說(shuō)| 虧損的晶豐明源要花32.83億元收購(gòu)易沖科技,業(yè)績(jī)承諾有隱患|界面新聞 · 證券

晶豐明源(688368.SH)計(jì)劃通過(guò)發(fā)行股份及支付現(xiàn)金的方式,以32.83億元的價(jià)格收購(gòu)四川易沖科技有限公司(以下簡(jiǎn)稱“易沖科技”)100%股權(quán),并募集配套資金。

上述消息公布次日,晶豐明源股價(jià)下跌2.48%。一般來(lái)說(shuō),并購(gòu)做大是資本市場(chǎng)喜聞樂(lè)見的保留項(xiàng)目,為何市場(chǎng)對(duì)此次晶豐明源的收購(gòu)方案并不買賬?

晶豐明源主要產(chǎn)品包括LED照明驅(qū)動(dòng)芯片、AC/DC電源芯片、電機(jī)控制驅(qū)動(dòng)芯片和高性能計(jì)算電源芯片。近年來(lái),隨著市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇和行業(yè)周期變化,公司面臨著一定的經(jīng)營(yíng)壓力。2022年至2024年,公司連續(xù)三年出現(xiàn)虧損,盡管虧損幅度逐年收窄,但亟需尋找新的增長(zhǎng)點(diǎn)以應(yīng)對(duì)市場(chǎng)挑戰(zhàn)。

并購(gòu)標(biāo)的易沖科技成立于2008年,主要從事無(wú)線充電芯片、通用充電芯片、汽車電源管理芯片、AC/DC及協(xié)議芯片等高性能模擬芯片及數(shù)模混合信號(hào)芯片的研發(fā)、設(shè)計(jì)和銷售,在無(wú)線充電芯片領(lǐng)域具有較強(qiáng)的技術(shù)實(shí)力和市場(chǎng)地位。按照2023年11月易沖科技最后一輪融資的估值計(jì)算,投后估值為45.8億元,此次并購(gòu)對(duì)價(jià)和上輪存在一定倒掛。

股份支付費(fèi)用吞噬利潤(rùn)

2023年和2024年,易沖科技營(yíng)收分別為6.51億元和9.57億元,同期歸母凈利潤(rùn)分別為-5.02億元和-5.12億元,扣非后歸母凈利潤(rùn)分別為-2.24億元和-1.68億元。值得注意的是,公司毛利率下滑,從2023年的36.59%下降至2024年的31.88%。

易沖科技費(fèi)用率較高是虧損主因。2023年,公司銷售費(fèi)用率、管理費(fèi)用率和研發(fā)費(fèi)用率分別為15.67%、17.88%和76.22%;2024年這三項(xiàng)費(fèi)用率依然居高不下,分別為11.19%、26.3%和43.18%。

數(shù)據(jù)來(lái)源:公司公告、界面新聞研究部

易沖科技最大的開支來(lái)自研發(fā)費(fèi)用,2023年和2024年研發(fā)費(fèi)用率分別為4.96億元和4.13億元,其中當(dāng)年股份支付費(fèi)用分別為2.79億元和1.87億元。

無(wú)線充電芯片全球前三

從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)看,無(wú)線充電芯片是易沖科技收入的絕對(duì)主力,分別占2023年收入的88.73%和2024年收入的79.03%。

數(shù)據(jù)來(lái)源:公司公告、界面新聞研究部

目前,易沖科技的無(wú)線充電芯片產(chǎn)品已進(jìn)入三星、榮耀、聯(lián)想、vivo 等知名品牌的手機(jī)及其生態(tài)終端。此外安克、Mophie、belkin 等知名配件商的無(wú)線充電器以及賽力斯、比亞迪、吉利、奇瑞等品牌的車載無(wú)線充電模塊也使用了其產(chǎn)品。根據(jù) QYResearch 出具的《2024 全球與中國(guó)無(wú)線充芯片市場(chǎng)專精特新“小巨人”企業(yè)調(diào)研報(bào)告》,2023年及2024年,易沖科技無(wú)線充電芯片的全球市占率排名國(guó)內(nèi)第一,全球前三。

AC/DC及協(xié)議芯片產(chǎn)品是易沖科技第二大類產(chǎn)品,收入占比中快速升高,從2023年的9.39%提升到2024年的17.27%。協(xié)議芯片與 AC/DC 芯片組合可以形成完整的電源適配器方案應(yīng)用于手機(jī)等消費(fèi)電子市場(chǎng),與車規(guī) DC/DC 芯片組合可以形成完整的車載 USB 充電方案,應(yīng)用于汽車電子市場(chǎng)。

業(yè)績(jī)承諾有隱患

在業(yè)績(jī)承諾方面,易沖科技的股東們顯得極為糾結(jié),以至于給出了A股極為罕見的“分板塊承諾”。

即易沖科技股東瑋峻思、錦聚禮合、智合聚信、智合聚成、馮源安柏、馮源聚芯、珠海鋆添作為業(yè)績(jī)承諾方1,對(duì)易沖科技兩個(gè)業(yè)務(wù)板塊分別進(jìn)行承諾。

業(yè)績(jī)承諾方1承諾標(biāo)的公司充電芯片業(yè)務(wù)板塊對(duì)應(yīng)的2025年度、2026年度和2027年度實(shí)現(xiàn)的凈利潤(rùn)分別不低于9,200 萬(wàn)元、12,000萬(wàn)元和16,000萬(wàn)元,其他電源管理芯片業(yè)務(wù)板塊對(duì)應(yīng)的2025年度、2026年度和2027年度實(shí)現(xiàn)的營(yíng)業(yè)收入分別不低于19,000萬(wàn)元、23,000萬(wàn)元和28,000萬(wàn)元。

之所以采用分板塊業(yè)務(wù)承諾,在于易沖科技對(duì)于其他電源管理芯片業(yè)務(wù)板塊盈利并無(wú)把握。

根據(jù)分部模擬合并利潤(rùn)表,易沖科技充電芯片業(yè)務(wù)2023年和2024年毛利率分別為39.8%和36.8%,其他電源管理芯片業(yè)務(wù)2023年和2024年毛利率分別為-0.9%和6.1%。同時(shí),其他電源管理芯片業(yè)務(wù)的2023年研發(fā)費(fèi)用高于同期收入,2024年研發(fā)費(fèi)用與同期收入接近。如果其他電源管理芯片業(yè)務(wù)的毛利率不能快速提升,該業(yè)務(wù)前景并不明朗。

數(shù)據(jù)來(lái)源:公司公告、界面新聞研究部

分板塊承諾的最大隱患在于,普通投資者無(wú)法通過(guò)所謂業(yè)績(jī)承諾來(lái)判斷易沖科技何時(shí)能達(dá)到盈虧平衡,由于電源管理芯片業(yè)務(wù)板塊只有收入承諾而沒(méi)有凈利潤(rùn)承諾,導(dǎo)致即使充電芯片業(yè)務(wù)板塊能夠?qū)崿F(xiàn)凈利潤(rùn)的業(yè)績(jī)承諾,可能仍無(wú)法覆蓋電源管理芯片業(yè)務(wù)板塊的虧損,從而進(jìn)一步引發(fā)未來(lái)潛在的商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)。

2024年,晶豐明源收入15.04億元,凈利潤(rùn)虧損3305.13萬(wàn)元。這樣的情況下,收購(gòu)另一家盈利前景不明朗的公司,風(fēng)險(xiǎn)難以預(yù)料。

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