界面新聞記者 | 盧奕貝

界面新聞編輯 | 牙韓翔

4月25日，三只松鼠正式向港交所遞交上市申請書，獨家保薦人為中信證券。三只松鼠早在2019年就在A股上市，若此次三只松鼠能夠成功在港上市，將成為國內(nèi)首個實現(xiàn) “A+H” 雙上市的零食品牌。

此次H股發(fā)行募集的資金，三只松鼠表示將用于深化全球供應(yīng)鏈布局、推進(jìn)線上線下銷售渠道擴(kuò)張、提升數(shù)字化能力及科技創(chuàng)新驅(qū)動能力、戰(zhàn)略投資與并購及其他一般性運營資金等。

三只松鼠于2012年在安徽蕪湖創(chuàng)立，主打品類為堅果，早期憑借著阿里系培育淘系品牌的風(fēng)口成長起家。2019年7月，三只松鼠登陸A股上市，也是在這一年，其營收首次突破百億元。但隨著傳統(tǒng)電商平臺流量紅利的衰退，2020年以來這家公司經(jīng)歷了連續(xù)四年營收下滑，直到2024年重回百億實現(xiàn)逆襲。

招股書顯示，2022-2024年，三只松鼠營收分別為72.93億元、71.15億元和106.22億元，凈利潤也逐年攀升，分別為1.29億元、2.20億元和4.08億元。

招股書引用的灼識咨詢數(shù)據(jù)顯示，按照零售額計算，2024年三只松鼠在中國零食行業(yè)中的市場份額排名第四。按其招股書披露的信息推測，在國內(nèi)零食行業(yè)零售額排名前五的企業(yè)依次是瑪氏、億滋國際、百事公司、三只松鼠、旺旺集團(tuán)，對應(yīng)的零售額分別為212.9億元、158.8億元、150.2億元、139.8億元、134.8億元。

為了重回增長軌道，三只松鼠這幾年進(jìn)行了多番調(diào)整。

自2022年4月起，三只松鼠全面暫停門店擴(kuò)張，大力關(guān)店，加強(qiáng)發(fā)展分銷業(yè)務(wù)，加碼自主生產(chǎn)。招股書顯示，2022年三只松鼠自有堅果工廠開始投產(chǎn)，2023年提出“高端性價比”戰(zhàn)略并推進(jìn)“全品類+全渠道”發(fā)展，2024年開發(fā)出“品效合一”網(wǎng)絡(luò)型組織，并推出“小而美經(jīng)營體”運作模式。

這一套組合拳下來，從產(chǎn)品方面來看，眼下的三只松鼠堪稱食品飲料界的小米。

截至2024年12月31日，三只松鼠提供超過1000個SPU（標(biāo)準(zhǔn)產(chǎn)品單位），并于2024年推出逾600個新SPU，其中包括超過80個堅果產(chǎn)品SPU、超過500個其他零食產(chǎn)品SPU，以及“小鹿藍(lán)藍(lán)”品牌下超過50個SPU。

而招股書也點出了三只松鼠的產(chǎn)品策略，稱其產(chǎn)品與其他大牌相比具有更好的質(zhì)價比和產(chǎn)品豐富度，與白牌相比具有更優(yōu)的產(chǎn)品質(zhì)量和品牌認(rèn)知，使公司的收入實現(xiàn)快速增長。

這也令其營收結(jié)構(gòu)出現(xiàn)改變。招股書顯示，三只松鼠主要收入來源仍是堅果，但是這部分業(yè)務(wù)的收入占比不斷下滑。其堅果收入從2022年的41.07億元上漲至2024年的53.66億元，占比則從2022年的56.3%下滑至2024年的50.5%。除了堅果外，其綜合零食收入有了明顯上漲，從2022年的8.73億元上漲至2024年的20.17億元，占比則從12.0%上漲至19.0%。

按品牌來看，目前三只松鼠旗下除主品牌外，還擁有2020年針對兒童零食品類推出的“小鹿藍(lán)藍(lán)”品牌。

2024年，“三只松鼠”主品牌收入同比增長了50.57%至98.25億元，小鹿藍(lán)藍(lán)收入同比增長了35.01%至7.94億元，其他品牌的收入同比增長了0.03%至0.03億元。招股書稱小鹿藍(lán)藍(lán)已實現(xiàn)單品牌盈利，是中國前三的嬰童零食品牌。不過目前小鹿藍(lán)藍(lán)2024年營收占比僅為7.48%，三只松鼠仍為公司主要營收來源。

嘗到甜頭的三只松鼠還想繼續(xù)孵化更多品牌，布局更多品類。不久前的3月18日，三只松鼠宣布進(jìn)軍飲料賽道，并推出60款硬折扣單品，覆蓋果汁、功能乳飲、蘇打水等多項飲料細(xì)分賽道。而其策略正式是廣撒網(wǎng)式快速復(fù)制已被驗證成功的飲料大單品，再憑借極致低價打造差異化優(yōu)勢。

從渠道上來看，押注抖音、快手等短視頻平臺渠道令三只松鼠獲得高速增長。

2022年-2024年，公司來自短視頻平臺的收入分別為7.17億元、14.07億元、26.35億元，營收占比也一路攀升，分別為9.8%、19.8%、24.8%。而傳統(tǒng)電商平臺渠道收入雖獲得增長，但占比不斷下滑，報告期內(nèi)公司電商平臺—消費者收入占比分別為55.8%、49.8%、41.3%。

此外，2022年起三只松鼠開始進(jìn)行門店收縮。截至2024年年底，其線下門店僅有333家，較2021年年底的1065家明顯減少。其線下門店的收入也隨之下滑，2022年-2024年，其線下門店收入分別為9.44億元、3.58億元、4.04億元。

而三只松鼠眼下看好的是量販零食渠道。

2024年10月，三只松鼠通過公告宣稱，公司全資子公司安徽一件事創(chuàng)業(yè)投資有限公司擬合計投資不超過人民幣3.6億元，收購湖南愛零食科技有限公司、未來已來（天津）科技發(fā)展有限責(zé)任公司、安徽致養(yǎng)食品有限公司的控制權(quán)或相關(guān)業(yè)務(wù)及資產(chǎn)。

上述資產(chǎn)收購涉及新型量販零食品牌“愛零食”以及“愛折扣”，在全國范圍內(nèi)擁有超過1800家愛零食門店和80家愛折扣門店。完成對這兩個渠道品牌的收購后，疊加三只松鼠自有品牌專業(yè)零食店，其線下渠道門店數(shù)將達(dá)到2000多家。

三只松鼠創(chuàng)始人章燎原曾在采訪中表示，接下來的硬仗是在線下，他希望未來2-3年就扭轉(zhuǎn)三只松鼠營收結(jié)構(gòu)，將線上和線下占比從7：3調(diào)整至5：5的格局。

但三只松鼠也有其隱憂，在經(jīng)歷了一系列調(diào)整回到百億擂臺之后，它如何守住這百億業(yè)績成為目前最大的挑戰(zhàn)。

在此前召開的三只松鼠2024年全域生態(tài)大會上，章燎原表示，三只松鼠接下來的目標(biāo)是在2026年營收達(dá)到200億元。就2024年剛破百億的業(yè)績而言，三只松鼠還有許多路要走。

例如如何實現(xiàn)有機(jī)自然增長。全品類、全渠道的布局也令三只松鼠的銷售費用大幅提升，2024年全年，三只松鼠的銷售費用為18.68億元，較上年同期的12.38億元增長了50.92%，銷售費用的增幅超過了營業(yè)收入的增幅。年報顯示，銷售費用的增長主要系銷售規(guī)模增長導(dǎo)致廣宣費上升所致。

此外，三只松鼠毛利率也波動較大。2022年-2024年，三只松鼠整體毛利率分別為26.2%、22.7%、23.8%。目前，三只松鼠毛利率最高的產(chǎn)品是綜合零食與堅果，但對比2022年，三只松鼠目前各類產(chǎn)品的毛利水平均有所下滑。

另一方面，目前中國的零食行業(yè)高度分散，大量白牌占據(jù)較多的市場份額。以2024年零售額計，排名前五和前十大的公司分別僅占國內(nèi)零食總市場份額的5.9%及10.4%。而三只松鼠要想維持快速增長的態(tài)勢，也勢必面臨更激烈的市場競爭。